Riskante Kluft im US-Aktienmarkt

Die Differenz zwischen dem Börsenwert und der wirtschaftlichen Relevanz der USA hat ein neues Höchst erreicht. Was das für Europa bedeutet.

Der Anteil der USA an der globalen Wirtschaftsleistung ist gesunken: Die Wallstreet in New York. Foto: Getty Images

Der Anteil der USA an der globalen Wirtschaftsleistung ist gesunken: Die Wallstreet in New York. Foto: Getty Images

Was hoch steigt, kann auch tief fallen. Ende der Achtzigerjahre erlebten japanische Aktien einen solchen Boom, dass sie kurzzeitig für mehr als 40 Prozent des globalen Börsenwerts besorgt waren – und dies, obschon der Anteil Japans an der Weltwirtschaft nur 16 Prozent betrug. Lange blieb diese Kluft freilich nicht bestehen. Innerhalb der folgenden drei Jahre büsste der Leitindex Nikkei 225 über 60 Prozent an Wert ein – was schmerzhaft dafür sorgte, dass sich die Schere wieder schloss. Drei Dekaden später hat sich die Bewertung der US-Valoren ähnlich stark vom konjunkturellen Fundament entkoppelt. Droht Wallstreet deshalb das gleiche Schicksal wie Japan?

Dass amerikanische Aktien in der laufenden Hausse überproportional zugelegt haben, zeigen Grafiken des deutschen Vermögensverwalters Star-Capital. Zwar ist seit Anfang der Nullerjahre der Anteil der USA an der globalen Wirtschaftsleistung gesunken. Der Beitrag der US-Valoren zum globalen Börsenwert bewegt sich allerdings nahe dem Höchst. Mit 28 Prozentpunkten entspricht die Differenz ziemlich genau den Übertreibungen in Japan Ende der Achtzigerjahre.

Börsenwert USA

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Gegensätzlich präsentiert sich die Situation in China: Setzt sich der aktuelle Wachstumstrend fort, wird das chinesische Bruttoinlandprodukt (BIP) spätestens in zehn Jahren das US-amerikanische überschreiten. Im globalen Börsengefüge spielt das Reich der Mitte mit einem Wertanteil von 4 Prozent allerdings noch immer eine untergeordnete Rolle.

China ist untervertreten

Daraus eine Unterbewertung abzuleiten, wäre jedoch verfehlt. Nicht nur kommt in China nichtkotierten Staatskonzernen weiterhin zentrale Bedeutung zu. Auch bleibt ein wichtiger Teil des lokalen Anlageuniversums in den globalen Indizes unberücksichtigt. Mit der voranschreitenden Inklusion der A-Aktien – Valoren, die an den chinesischen Festlandbörsen Shanghai und Shenzhen gelistet sind – dürfte sich dieses Manko stetig abschwächen.

Börsenwert China

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Dennoch ist der Buffett-Indikator, der auf dem Verhältnis zwischen Marktkapitalisierung und Wirtschaftsleistung basiert, eine nützliche Bewertungsgrösse (siehe Glossar unten). Die direkte Gegenüberstellung verschiedener Länder ist damit zwar nicht möglich. Der Vergleich mit der eigenen Historie lässt allerdings durchaus Aussagen zum aktuellen Bewertungsniveau zu.

Für die USA liefert der Indikator ein eindeutiges Signal: Der Aktienmarkt: ist ausgesprochen teuer. Nachdem das Verhältnis in der Finanzkrise 2008/09 kurzfristig unter 60 Prozent zurückgefallen ist, bewegt es sich inzwischen bei 139 Prozent. Damit liegt der Indikator mehr als zwei Standardabweichungen über dem langjährigen Mittel von 70 Prozent. Einzig zum Höhepunkt der Dotcom-Blase notierte er höher. Diese Entwicklung mit dem wachsenden Auslandexposure der US-Konzerne zu erklären, greift zu kurz. Denn nutzt man anstelle des BIP das Bruttonationaleinkommen, das Einkünfte im Ausland enthält, bleibt das Bild gleich.

Börsenwert Deutschland

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Im Schweizer Aktienmarkt: notiert der Buffett-Indikator gegenwärtig bei 287 Prozent. Das wirkt auf den ersten Blick äusserst stattlich. Gemessen an der historischen Bandbreite von 84 bis 431 prozent liegt der Wert aber nur leicht über dem Durchschnitt (vgl. Grafik 6). Teuer sind die Aktienmärkte in Schweden und Deutschland, tendenziell günstig erscheinen Frankreich, Spanien und Italien.

Langfristig aussagekräftig

Wie bei anderen Bewertungsgrössen gilt auch hier: Als kurzfristige Timinghilfe ist der Buffett-Indikator kaum zu gebrauchen, da Übertreibungen geraume Zeit Bestand haben können. Auf lange Sicht schaffen es die Aktienmärkte allerdings kaum, sich der fundamentalen Wirtschaftsentwicklung zu entziehen.

Aktienmärkte im Vergleich

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Der Internetdienst Guru-Focus nutzt den Buffett-Indikator deshalb dazu, die Renditeerwartung verschiedener Börsen herzuleiten. Dabei wird angenommen, dass – wie dies bei vielen Finanzvariablen zu beobachten ist – der Indikator längerfristig zum Zyklusmittel strebt (Mean Reversion). Als weitere Faktoren fliessen die BIP-Wachstumsprognosen sowie die erwarteten Dividenden in die Rechnung ein.

Auf dieser Basis müssen sich Anleger, die in US-Aktien investieren, auf dürre Zeiten gefasst machen: Guru-Focus prognostiziert über die nächsten Jahre eine annualisierte reale Rendite von –1,9 Prozent. Diese Schätzung bewegt sich in einer ähnlichen Region wie Berechnungen des Vermögensverwalters GMO, die US-Qualitätsvaloren eine Wertentwicklung von –2,3 Prozent p. a. vorhersagen. Während europäische Märkte wie Spanien und Italien wesentlich grösseres Kurspotenzial besitzen, landen Japan, Deutschland und die Schweiz im Mittelfeld.

Erwartete Rendite

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Skeptisch hinsichtlich US-Titel ist auch Norbert Keimling von Star-Capital (vgl. Interview unten): Basierend auf dem Kurs-Buchwert-Verhältnis und dem Shiller-KGV – hierbei wird mit den über den Konjunkturzyklus geglätteten Gewinnen der letzten zehn Jahre gerechnet – dürften sie eine Rendite von nur knapp 3 Prozent abwerfen. Deutlich grösseres Potenzial weisen die Schwellenländer mit 7 Prozent auf. Der Schweizer Aktienmarkt: rangiert derweil mit 4,7 Prozent erneut im Mittelfeld.

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